Bộ trưởng Bộ Tài chính Mỹ đối mặt với thách thức quản lý nợ công

Cụ thể, bà Yellen đã thay đổi cơ cấu phát hành nợ, ưu tiên trái phiếu ngắn hạn thay vì trái phiếu dài hạn. Những người phản đối gọi đó là "nới lỏng định lượng trá hình" vì cách làm này giúp lãi suất dài hạn giảm xuống một cách nhân tạo, qua đó cho phép chính phủ vay thêm mà không khiến thị trường trái phiếu hoảng sợ.

Trong một nghiên cứu quy mô lớn, ông Stephen Miran – Chủ tịch sắp tới của Hội đồng Cố vấn Kinh tế Mỹ – lập luận rằng việc tăng cường phát hành trái phiếu ngắn hạn có thể khiến lợi suất dài hạn giảm xuống, tạo điều kiện để chính phủ mở rộng thâm hụt ngân sách mà không gây bất ổn cho thị trường.

Tuy nhiên, chỉ hai tháng sau khi nhậm chức, Bessent lại đang làm đúng những gì mà Yellen đã làm. Trong một cuộc phỏng vấn gần đây, ông tuyên bố sẽ tiếp tục ưu tiên phát hành trái phiếu ngắn hạn, đồng thời nhấn mạnh rằng bất kỳ sự thay đổi nào trong cơ cấu nợ sẽ phụ thuộc vào hoàn cảnh cụ thể. Trên thực tế, ông còn đẩy mạnh chiến lược này hơn. Theo dự báo của Bộ Tài chính Mỹ, họ sẽ duy trì số lượng trái phiếu dài hạn phát hành theo giá trị tuyệt đối, ngay cả khi tổng nợ tiếp tục tăng. Điều đó có nghĩa là về mặt tỷ lệ, Bessent thậm chí còn phát hành ít trái phiếu dài hạn hơn so với Yellen.

Hai cách hiểu về quyết định của Bessent

Có hai cách nhìn nhận về lựa chọn của Bessent. Thứ nhất, việc phát hành nhiều trái phiếu ngắn hạn hơn thực chất không phải là vấn đề quá lớn, như nhiều chuyên gia từng lập luận. Thứ hai, những chỉ trích trước đây của Bessent đối với Yellen là có cơ sở, nhưng giờ đây ông cũng đang đối mặt với những áp lực tương tự.

Chính quyền Trump có thể sẽ cần vay thêm trong năm nay để tài trợ cho các khoản cắt giảm thuế. Vì vậy, Bessent có thể muốn áp dụng chiến lược của Yellen nhằm giữ cho thị trường ổn định trong quá trình này.

Tuy nhiên, điều này không phải không có rủi ro. Nhà đầu tư đang ngày càng lo lắng về quy mô thâm hụt ngân sách – vốn đã tăng mạnh trong khi chi phí lãi vay cũng leo thang. Nếu mức thâm hụt không giảm hoặc nếu lạm phát tăng trở lại vì một lý do nào đó, lợi suất trái phiếu có thể bước vào một xu hướng tăng dài hạn. Nhiều nhà phân tích tin rằng đây là kịch bản có khả năng xảy ra, không chỉ ở Mỹ mà còn tại nhiều nền kinh tế phát triển khác. Nếu điều đó trở thành hiện thực, Bộ Tài chính Mỹ có thể sẽ hối tiếc vì không tận dụng mức lãi suất hiện tại để phát hành thêm trái phiếu dài hạn.

Có một kịch bản còn tồi tệ hơn: nếu xảy ra bế tắc chính trị liên quan đến chính sách tài khóa hoặc nhà đầu tư mất niềm tin vào kế hoạch tài chính của chính quyền Trump, lợi suất trái phiếu có thể tăng vọt. Khi đó, Bộ Tài chính sẽ phải vay gấp để tránh vỡ nợ, đồng nghĩa với chi phí đi vay sẽ cao hơn đáng kể.

Tóm lại, nếu bạn tin rằng Yellen và Bessent đang thực hiện "nới lỏng định lượng trá hình", thì nghĩa là họ đã giữ lợi suất ngắn hạn ở mức thấp, nhưng đánh đổi bằng việc không tận dụng được cơ hội ổn định hóa tài chính dài hạn với mức lãi suất hấp dẫn hiện nay.

Dẫu vậy, có thể Bessent cũng không có nhiều sự lựa chọn. Nếu ông đột ngột chuyển sang phát hành trái phiếu dài hạn, thị trường có thể phản ứng tiêu cực, vì nhà đầu tư hiện đang có xu hướng tránh xa các khoản đầu tư dài hạn.

Thêm vào đó, ông cũng đang chịu áp lực về mặt thời gian. Kho bạc Mỹ đang nhanh chóng cạn kiệt tiền trong tài khoản tại Cục Dự trữ Liên bang (Fed) và có thể rơi vào tình trạng thiếu hụt vào mùa hè này. Nhưng trước khi trần nợ công được nâng hoặc tạm hoãn, chính phủ không thể phát hành thêm nợ. Điều đó có nghĩa là ngay khi trần nợ được gỡ bỏ, sẽ có một lượng lớn trái phiếu được tung ra thị trường. Đây có thể là cơ hội để kéo dài kỳ hạn nợ công – nếu thị trường chấp nhận điều đó.

Thuế quan, dự báo doanh nghiệp và kỳ vọng lợi nhuận

Thị trường chứng khoán vận hành dựa trên kỳ vọng. Nhà đầu tư luôn quan tâm đến lợi nhuận của doanh nghiệp trong quý tới, năm tới hay thậm chí 5 năm tới. Những kỳ vọng này được hình thành dựa trên hai yếu tố chính: dự báo của doanh nghiệp (guidance) và ước tính lợi nhuận của các nhà phân tích tài chính (consensus estimates).

Gần đây, nhóm nghiên cứu tại S&P Global đã phân tích hơn 533 báo cáo tài chính doanh nghiệp toàn cầu để tìm hiểu xem các công ty đang nói gì về tác động của thuế quan. Kết quả cho thấy có ba điểm đáng chú ý:

1. Hầu hết các công ty không đưa thuế quan vào dự báo tài chính. Điều này có nghĩa là nếu kịch bản xấu nhất xảy ra, sẽ có một đợt giảm mạnh đối với kỳ vọng lợi nhuận.
2. Nhiều doanh nghiệp đã và đang điều chỉnh chuỗi cung ứng để giảm phụ thuộc vào Trung Quốc.
3. Các công ty tin rằng họ có thể chuyển phần lớn chi phí thuế quan vào giá bán, dẫn đến lạm phát hoặc áp lực biên lợi nhuận.

Hiện tại, ước tính tăng trưởng lợi nhuận năm 2025 của S&P 500 là 11%. Nhưng nếu con số này chưa tính đến tác động của thuế quan, nó có thể sẽ thấp hơn. Và khi điều đó xảy ra, thị trường chứng khoán có thể sẽ phải điều chỉnh theo.

Tỷ lệ điều chỉnh tăng của S&P 500 (%)

Tuy nhiên, sự rõ ràng về chính sách có thể giúp thị trường ổn định hơn. Dù tin xấu có thể khiến giá cổ phiếu giảm, nhưng việc xóa bỏ bất ổn cũng có thể giúp thị trường phục hồi nhanh chóng.