Trump 2.0 sẽ không “êm đềm” như Trump 1.0

Trump trades đã trở nên sôi động hơn trong năm nay. Ví dụ, trong bối cảnh cổ phiếu tăng mạnh, lĩnh vực tài chính, được hưởng lợi nhờ việc bãi bỏ quy định dưới thời tổng thống Đảng Cộng hòa, đã vượt trội hơn so với lĩnh vực năng lượng tái tạo, một lĩnh vực mà tổng thống thuộc Đảng Dân chủ sẽ ưa thích.

Thị trường dường như đang kỳ vọng nhiệm kỳ thứ hai của ông Trump sẽ có những nét tương đồng với nhiệm kỳ đầu tiên. Đây sẽ là một sai lầm. Bối cảnh ngày nay khó có thể khác với chiến thắng áp đảo của Đảng Cộng hoà năm 2016.

Thứ nhất, nền kinh tế Mỹ rõ ràng đang ở giai đoạn sau của chu kỳ kinh tế, sau khi ở giai đoạn đầu và giữa của chu kỳ năm 2016. Từ năm 2017 đến giữa năm 2019, cả tốc độ tăng trưởng GDP và lợi nhuận của S&P 500 đều được điều chỉnh cao hơn mà không phải chịu ảnh hưởng từ lạm phát.

Duy trì sự tăng trưởng mạnh mẽ của nền kinh tế hiện nay mà không gây ra lạm phát và tỷ giá cao hơn là không khả thi. Có một số dấu hiệu rõ ràng cho thấy tăng trưởng và cải thiện thu nhập đang gần đạt đến đỉnh - khoảng cách giữa sản lượng thực tế và tiềm năng trong nền kinh tế thu hẹp, mức thất nghiệp thấp nhưng đang tăng lên và sự chuyển đổi trong tăng trưởng tiêu dùng từ phi thường sang bình thường.

Thứ hai, cung và cầu nợ của Mỹ hoàn toàn thay đổi, có tác động mạnh mẽ đến TPCP và chi phí vốn của các công ty. TPCP Mỹ do công chúng nắm giữ đã tăng lên mức 97.3% GDP từ mức 75.6% vào năm 2016. Khoản TPCP quy mô 27 nghìn tỷ USD này đang trên đà tăng gần gấp đôi trong thập kỷ tới. Điều này sẽ xảy ra nếu tổng thống tiếp theo thuộc Đảng Dân chủ. Nếu việc cắt giảm thuế năm 2017 của Trump được gia hạn hoàn toàn, mức tăng có thể thêm 3 nghìn - 5 nghìn tỷ USD.

Qua nhiều năm thực hiện các chương trình nới lỏng định lượng để hỗ trợ các nền kinh tế và thị trường sau cuộc khủng hoảng tài chính, tình trạng dư thừa tiết kiệm và thanh khoản của NHTW đã khiến thị trường TPCP phồng to, neo giữ lãi suất dài hạn. Nhưng bảng cân đối kế toán của các NHTW hiện đang bị thu hẹp. Và so với giữa những năm 2000, tỷ lệ tiết kiệm bình quân của các nước OECD, Đông Á và Trung Đông đã giảm từ mức 14.9% xuống 10.2% GDP. Tổng cầu TPCP đang tăng chậm hơn trong khi nguồn cung tăng vọt. Cựu chủ tịch Fed Alan Greenspan từng thú nhận rằng lợi suất TPCP dài hạn ổn định trong bối cảnh Fed tăng lãi suất là một điều rất khó. Rủi ro hiện tại lại trái ngược: Fed có thể cắt giảm lãi suất nhưng lợi suất TPCP dài hạn có thể không phản ứng mạnh mẽ, khiến chi phí vốn của các công ty ở mức cao.

Thứ ba, không rõ liệu việc tiếp tục giảm thuế sẽ thúc đẩy tăng trưởng GDP hoặc thu nhập hay không. Các kỳ vọng đồng thuận về thu nhập trước và sau thuế cho thấy thị trường tin rằng mức thuế thấp sẽ tiếp tục tồn tại. Tỷ suất lợi nhuận của các công ty S&P 500 được dự báo sẽ tăng từ mức 12.1% hiện nay lên 14.3% vào năm 2026, ngay sau khi đợt cắt giảm thuế của Trump hết hiệu lực. Điều này không chỉ phụ thuộc vào các công ty trí tuệ nhân tạo và Mag7 đang thống trị thị trường gần đây. Lợi nhuận của 493 công ty còn lại cũng dự kiến ​​sẽ tăng lên mức cao mới là 12.6%. Nếu Đảng Cộng hòa giành được đa số trong cuộc bầu cử vào tháng 11, thị trường sẽ không phải nhận một tin tức tiêu cực nào. Đảng Dân chủ giành được đa số, điều có thể tạo nên bức tường thuế vào năm 2026, sẽ thực sự là một điều bất ngờ.

Thứ tư, sự sụt giảm trong phần bù rủi ro được định giá vào các thị trường trọng điểm là động lực quan trọng thúc đẩy lợi nhuận trong thời kỳ Trump 1.0. Hiện tại có rất ít dư địa để phần bù rủi ro thu hẹp hơn nữa. Khi Trump nhậm chức tổng thống, chênh lệch lợi suất cao của Mỹ đã giảm từ 5.10 điểm phần trăm so với mức chính sách, xuống còn 3 điểm và hệ số định giá P/E forward của S&P 500 được điều chỉnh lại từ 16.1 lên 18.6 lần. Ngày nay, chênh lệch lợi suất cao của Mỹ đã ở mức 3 điểm phần trăm và S&P 500 được định giá gấp 21.5 lần thu nhập kỳ hạn. Còn rất ít cơ sở để thúc đẩy mức định giá cao hơn.

Bối cảnh toàn cầu là một sự khác biệt quan trọng khác. Năm 2016, Trung Quốc đã có động thái cho sự trỗi dậy toàn cầu khi chi tiền để tái phát triển nhà ở cũ. Ngày nay Trung Quốc không có khả năng cũng như không có ý định tạo ra một đợt phục hồi nhà ở khác. Gói kích thích trong nước năm 2016 của Trung Quốc đã thúc đẩy nhu cầu ở các quốc gia khác. Ngày nay, nỗ lực thúc đẩy nền kinh tế dựa trên xuất khẩu của Trung Quốc có thể gây hại cho các quốc gia khác.

Những sự tương đồng có thể ban đầu khiến thị trường coi việc Đảng Cộng hoà giành được đa số là tích cực. Nhưng kết hợp giữa tăng trưởng-lạm phát kém hơn có nhiều khả năng xảy ra hơn. Ngược lại, chiến thắng của Đảng Dân chủ ban đầu có thể bị coi là tiêu cực bởi một thị trường chưa chuẩn bị cho mức thuế cao hơn. Điểm khởi đầu với kỳ vọng thu nhập cao, định giá cao và dư địa tài chính ít cho thấy con đường để đạt được lợi nhuận cao phía trước là rất hẹp. Một Quốc hội Mỹ bị chia rẽ, nơi mà các chương trình nghị sự cực đoan nhất của cả hai đảng đều bị giảm bớt, có thể là kết quả ít tồi tệ nhất đối với thị trường.