MUFG - Daily FX: Bất ổn thương mại "kiểu Trump" quay trở lại sau phán quyết của Tòa án Tối cao

Chính quyền Trump đã nhanh chóng công bố Kế hoạch B sau khi Tòa án Tối cao phán quyết vào thứ Sáu rằng Tổng thống Trump đã vượt quá thẩm quyền khi sử dụng IEEPA để triển khai chế độ thuế quan đối ứng toàn cầu. Đúng như dự kiến, Điều 122 được viện dẫn để áp mức thuế 15% (ban đầu là 10% nhưng sau đó được nâng lên) trong thời hạn 150 ngày nhằm bảo vệ nền kinh tế Mỹ trước tình trạng thâm hụt cán cân thanh toán quá mức. Mức thuế này có hiệu lực đến ngày 24 tháng 7 năm 2026. Theo ước tính của Phòng thí nghiệm Ngân sách Yale, việc chấm dứt thuế quan theo IEEPA khiến tỷ lệ thuế hiệu quả tổng thể giảm từ 16% (mức cao nhất kể từ năm 1936) xuống 9.1%, trước khi tăng trở lại 13.7% sau khi mức thuế 15% theo Điều 122 được công bố. Tương tự cơ chế dưới IEEPA, các mặt hàng thuộc diện Điều 232 và hàng hóa tuân thủ USMCA được miễn trừ khỏi Điều 122.

Thị trường trái phiếu UST đã bán tháo sau thông tin này do khả năng chính phủ có thể phải hoàn trả khoảng 170 tỷ USD mà các doanh nghiệp Mỹ đã nộp. Tuy nhiên, vẫn chưa rõ các doanh nghiệp sẽ tích cực theo đuổi việc hoàn thuế ở mức độ nào cũng như thời điểm hoàn trả cụ thể. Do đó, tác động đối với triển vọng chính sách tài khóa vẫn còn bỏ ngỏ và MUFG không kỳ vọng điều này sẽ kích hoạt một đợt bán tháo quy mô lớn hay làm lợi suất trái phiếu dốc lên đáng kể. Bên cạnh đó, việc tỷ lệ thuế hiệu quả tổng thể giảm phần nào có thể mang lại tác động tích cực nhất định đối với triển vọng lạm phát. Cũng không loại trừ khả năng một số mức thuế theo Điều 232 đối với kim loại như thép, nhôm và đồng sẽ được điều chỉnh giảm hoặc loại bỏ, như truyền thông đã đề cập trong những tuần gần đây.

Việc giảm thuế hiệu quả trung bình có thể được xem là yếu tố hỗ trợ tăng trưởng kinh tế Mỹ. Tuy nhiên, sự gia tăng mức độ bất ổn trong chính sách thương mại, ít nhất trong ngắn hạn, có thể làm lu mờ tác động tích cực đó. Vì vậy, nhóm phân tích của MUFG đánh giá phán quyết của Tòa án Tối cao mang sắc thái hơi tiêu cực đối với USD. Đồng thời, cần theo dõi sát quan điểm của chính quyền Trump về đồng USD. Họ cho rằng một số nhân vật chủ chốt trong chính quyền (bao gồm bản thân Trump, Steve Miran và Kevin Hassett) có xu hướng ủng hộ USD yếu hơn, và rủi ro là quan điểm này có thể được nhấn mạnh rõ ràng hơn sau bước lùi trong cơ chế thuế quan đối ứng.

Ngoài ra, việc thuế quan giảm bớt và tỷ lệ thuế hiệu quả trung bình hạ xuống có thể tạo thêm động lực giảm lạm phát. Nhóm chuyên gia từng nhận định rằng phần lớn tác động của thuế quan đã được phản ánh trong dữ liệu CPI, nhưng phán quyết lần này có thể mở ra dư địa cho áp lực lạm phát tiếp tục suy yếu khi thuế suất hiệu quả giảm. Điều này sẽ củng cố nhận định của họ về khả năng Fed thực hiện ba lần cắt giảm lãi suất trong năm 2026. Khi đó, áp lực giảm lên USD có thể gia tăng, bởi định giá hiện tại của thị trường vẫn còn cách xa kịch bản ba lần cắt giảm lãi suất.

Dòng doanh thu thuế quan cao nhất của Mỹ dường như đã dừng lại

Thị trường JGB đã trải qua một tháng Một đầy biến động sau quyết định của Thủ tướng Takaichi tổ chức bầu cử đột xuất. Nhà đầu tư đã bán mạnh JGB do lo ngại rằng kết quả bầu cử thuận lợi sẽ mở đường cho chính sách tài khóa mở rộng hơn nữa. Lợi suất trái phiếu JGB kỳ hạn 30 năm tăng gần 50 bps từ mức đóng cửa tháng Mười Hai lên đỉnh lịch sử 3.88%, trước khi hạ nhiệt trở lại. Dù vậy, lợi suất kỳ hạn 30 năm vẫn tăng ròng 24 bps trong tháng Một.

Dữ liệu luồng từ JSDA cho thấy nhu cầu từ nhà đầu tư nước ngoài tăng mạnh, có thể nhờ mức lợi suất trái phiếu hấp dẫn. Nhà đầu tư nước ngoài đã mua 2,175 tỷ JPY JGB siêu dài hạn trong tháng Một, mức cao thứ ba theo tháng. Như thể hiện trên biểu đồ, khối ngoại tiếp tục đóng vai trò then chốt trong việc kiềm chế đà tăng lợi suất và đã duy trì vị thế mua ổn định từ đầu năm 2025. Bên bán chủ yếu là các công ty bảo hiểm nhân thọ và phi nhân thọ của Nhật Bản, cùng với một phần từ các ngân hàng khu vực. Các công ty bảo hiểm nhân thọ đã bán ròng mạnh trong hai tháng liên tiếp. Không chỉ tập trung vào kỳ hạn siêu dài, nhà đầu tư nước ngoài còn mua ở các kỳ hạn khác, nâng tổng giá trị mua trái phiếu trong tháng Một lên 6.04 nghìn tỷ JPY, chỉ thấp hơn đôi chút so với mức kỷ lục 6.08 nghìn tỷ JPY vào tháng 3 năm 2023.

Diễn biến giá cho thấy nhà đầu tư trong nước có thể đã quay lại thị trường, trong bối cảnh chính phủ truyền thông hiệu quả hơn về định hướng tài khóa thận trọng và có trách nhiệm. Từ mức đỉnh, lợi suất trái phiếu kỳ hạn 30 năm đã giảm 54 bps, góp phần xoa dịu lo ngại về bất ổn tài chính.

Dù dữ liệu luồng phản ánh nhu cầu mạnh ở các mức lợi suất trái phiếu hiện tại, rủi ro vẫn tồn tại. Tuần trước, IMF đã kêu gọi Nhật Bản xây dựng một kế hoạch tài khóa trung hạn đáng tin cậy trong khuôn khổ tham vấn Điều IV thường niên. IMF khuyến nghị các biện pháp hỗ trợ hộ gia đình và doanh nghiệp dễ tổn thương cần “trung lập về ngân sách, có mục tiêu và mang tính tạm thời”. Nhiều khả năng chính phủ sẽ khẳng định kế hoạch của họ đáp ứng các tiêu chí này, bao gồm đề xuất tạm ngừng thuế tiêu thụ đối với thực phẩm trong hai năm. IMF đồng thời kêu gọi BoJ tiếp tục bình thường hóa chính sách tiền tệ.

Theo quan điểm của MUFG, khả năng này đang tăng lên đáng kể và họ kỳ vọng BoJ sẽ nâng lãi suất tại cuộc họp ngày 28 tháng 4. Thị trường hiện định giá khoảng 70% xác suất tăng lãi suất vào thời điểm đó. Triển vọng thắt chặt sớm hơn đã góp phần ổn định JPY, qua đó hỗ trợ hạ nhiệt lợi suất trái phiếu dài hạn. Thành viên hội đồng BoJ Takata sẽ phát biểu vào thứ Năm tuần này. Với lập trường tương đối hawkish, ông có thể củng cố thêm kỳ vọng thị trường. Tuy nhiên, bài phát biểu của Phó Thống đốc Himino vào thứ Hai tuần tới được đánh giá quan trọng hơn.

Nhu cầu của nhà đầu tư nước ngoài tăng mạnh đối với JGB siêu dài hạn trong tháng Một