Westpac: Dữ liệu lạm phát giản lược chi phối triển vọng chính sách tiền tệ của RBA

Trong một cuộc phỏng vấn gần đây, Phó thống đốc RBA Andrew Hauser cho rằng nhiều người đang hiểu sai cách RBA điều hành chính sách tiền tệ. Theo ông, có ý kiến cho rằng RBA phản ứng ngay lập tức với số liệu lạm phát mới nhất. Trên thực tế, RBA không vận hành theo cách đó. Ngân hàng trung ương này xem xét toàn bộ hệ thống dữ liệu, bao gồm cả những thông tin mà khu vực tư nhân không có quyền tiếp cận. Tuy nhiên, trong khoảng một năm trở lại đây, các số liệu CPI hàng quý, đặc biệt là chỉ số lạm phát cắt giảm, đã có ảnh hưởng lớn hơn bình thường đến các quyết định chính sách tiền tệ.

Các chuyên gia tại Westpac cũng không hài lòng với thực tế này, tương tự như quan điểm của Phó thống đốc Hauser. Trong điều kiện bình thường, các quyết định chính sách không nên phụ thuộc quá nhiều vào một chỉ báo duy nhất. Tuy nhiên, điều này một phần xuất phát từ chính quy trình ra quyết định của RBA. Khi các nhóm dữ liệu khác nhau cho tín hiệu trái chiều và không đủ rõ ràng, thì dữ liệu được công bố sau cùng thường sẽ trở thành yếu tố mang tính quyết định. Do các vòng xây dựng nhận định và dự báo trước mỗi cuộc họp của RBA luôn diễn ra ngay sau khi số liệu CPI được công bố, nên trên thực tế, chỉ số lạm phát này có vai trò chi phối lớn hơn các dữ liệu khác.

Ngoài ra, cách RBA đánh giá mối quan hệ giữa cung và cầu trong nền kinh tế cũng khiến lạm phát trở thành chỉ báo trung tâm. Trong khung phân tích hiện tại của RBA, nếu lạm phát cao hơn dự kiến, họ sẽ diễn giải rằng nền kinh tế đang chịu áp lực cầu lớn hơn so với khả năng cung ứng. Điều này có nghĩa là năng lực sản xuất và cung ứng của nền kinh tế được đánh giá là thấp hơn so với các ước tính trước đó. Kết luận này được rút ra bất kể số liệu GDP thực tế như thế nào, và sau đó sẽ được sử dụng để điều chỉnh nhận định tổng thể về triển vọng kinh tế. Mặc dù gần đây RBA đã cố gắng kiểm chứng cách nhìn này thông qua các khảo sát doanh nghiệp nhằm đánh giá năng lực cung ứng, nhưng do cấu trúc của mô hình phân tích, các bất ngờ về lạm phát vẫn có tác động rất lớn đến quyết định chính sách.

Với việc dữ liệu thị trường lao động tháng 12 công bố trong tuần này mạnh hơn đáng kể so với dự kiến, giới chuyên môn lại rơi vào tình huống quen thuộc: quan điểm về lãi suất tiền mặt trong thời gian tới phụ thuộc trực tiếp vào số liệu CPI sẽ công bố vào tuần sau. Trước đó, Westpac đã nêu rõ khả năng rằng nếu lạm phát tiếp tục cao hơn dự kiến, RBA có thể phải tăng lãi suất trong cuộc họp tháng Hai. Sau dữ liệu thị trường lao động, khả năng này đã tiến gần mức xác suất 50:50 và có thể nghiêng hẳn về phía tăng lãi suất nếu chỉ số lạm phát cắt giảm in cao hơn dự báo.

Tuy vậy, các chuyên gia cũng lưu ý rằng dữ liệu của hai tháng đầu quý cho thấy tồn tại rủi ro lạm phát thấp hơn kỳ vọng. Những yếu tố này đã được phản ánh một phần vào nhận định hiện tại của họ. Theo đó, lạm phát cắt giảm theo quý được dự kiến ở mức 0.7% (tương đương 3.1% theo năm). Nếu kết quả thực tế đúng bằng hoặc thấp hơn mức này, RBA nhiều khả năng sẽ chưa vội thay đổi chính sách. Trong trường hợp đó, thông điệp của RBA vẫn sẽ mang tính hawkish, nhưng dữ liệu lạm phát sẽ củng cố lập luận trước đây của họ rằng một phần mức tăng lạm phát trong quý tháng 9 đến từ các yếu tố mang tính tạm thời, không mang tính xu hướng dài hạn.

Ngược lại, nếu số liệu lạm phát quý tháng 12 bất ngờ tăng mạnh, RBA sẽ rất khó tránh khỏi việc tăng lãi suất tiền mặt trong tháng Hai. Khi đó, RBA sẽ chấp nhận quan điểm rằng nền kinh tế Úc đang tăng trưởng quá nóng với mặt bằng lãi suất hiện tại. Họ thậm chí có thể đánh giá rằng chính sách tiền tệ hiện nay đang mang tính kích thích, và các đợt cắt giảm lãi suất trước đó là sai lầm khi nhìn lại. Các nhà phân tích không đồng tình với cách diễn giải này, nhưng cần thừa nhận rằng dữ liệu chi tiêu tiêu dùng và thị trường lao động gần đây đang phần nào ủng hộ lập luận đó. Dù vậy, ngay cả khi nhu cầu trong ngắn hạn đang mạnh, việc tăng lãi suất trong tháng Hai sẽ làm triển vọng tăng trưởng trong trung và dài hạn trở nên yếu hơn.

Trong trường hợp RBA quyết định tăng lãi suất vào tháng Hai, khả năng cao là họ sẽ không tiếp tục tăng thêm trong cuộc họp tháng Ba. Ngay cả khi RBA chuyển sang cách nhìn hawkish hơn về mức lãi suất trung lập, một đợt tăng tổng cộng 50 bps sẽ đưa lãi suất tiền mặt quay trở lại vùng đỉnh trước đây, vốn đã được coi là rất hạn chế đối với nền kinh tế. Điều này đặt ra một vấn đề về tính hợp lý của chính sách: sẽ rất khó giải thích vì sao cùng một mức độ thắt chặt chính sách lại cần thiết cả trong giai đoạn kéo lạm phát từ 8% xuống 3% và trong giai đoạn đưa lạm phát từ khoảng 3% xuống 2.5%. Do đó, kịch bản hợp lý hơn là RBA chỉ tăng một lần rồi tạm dừng để đánh giá thêm tác động. Thông thường, thị trường không kỳ vọng một bước đi đơn lẻ 25 bps, vì mức điều chỉnh này thường không tạo ra thay đổi đáng kể đối với nhận định lạm phát. Tuy nhiên, trong bối cảnh hiện nay, RBA đang điều chỉnh chính sách rất thận trọng để hướng lạm phát về đúng mục tiêu trung điểm 2.5%. Họ có thể giữ giọng điệu cứng rắn và để ngỏ khả năng tăng tiếp, nhưng trên thực tế lại không hành động thêm.

Một điểm bất thường khác là nếu nhìn vào định giá thị trường và lợi suất trái phiếu, Úc dường như được cho là cần duy trì mức lãi suất cao hơn hầu hết các nền kinh tế phát triển khác trong nhiều năm chỉ để loại bỏ nửa điểm phần trăm lạm phát còn lại. Một số quan điểm cho rằng điều này là hợp lý vì Úc đã không tăng lãi suất mạnh như nhiều nước khác và thị trường lao động cũng hạ nhiệt ít hơn, vốn là mục tiêu của chính sách. Tuy nhiên, mức chênh lệch lãi suất hiện tại có vẻ quá lớn so với sự khác biệt tương đối nhỏ trong giai đoạn đỉnh chu kỳ.

Cuối cùng, một phần vấn đề nằm ở giả định rằng nền kinh tế Úc chỉ có thể tăng trưởng quanh mức 2% mà không tạo ra áp lực lạm phát, thấp hơn đáng kể so với các giai đoạn trước đây. Trong khi đó, tăng trưởng thực tế hiện đang cao hơn mức này. Các chuyên gia đã nhiều lần chỉ ra rằng các đánh giá về khả năng tăng trưởng tiềm năng rất nhạy cảm với các giả định ban đầu. Trên thực tế, cách duy nhất để đánh giá khả năng cung ứng của nền kinh tế trong thời gian thực là quan sát phản ứng của lạm phát trước tốc độ tăng trưởng sản lượng. Vì lý do đó, một lần nữa, lạm phát cắt giảm lại trở thành yếu tố có tiếng nói quyết định trong quá trình hoạch định chính sách.